— Только что прочитал вашу новую книгу «Доходы и риски. В поисках баланса». Как пришла идея?
Мне кажется, что сегодня, с одной стороны, не наблюдается дефицита качественной литературы, посвященной инвестиционной деятельности. К примеру, есть множество хороших учебников, есть книги действующих инвесторов и предпринимателей. Но при этом всё еще недостаточно «живых» книг о микроэкономике, предпринимательстве, инвестициях, написанных практиками, да еще и с разбором собственных ошибок и неудачных проектов. К примеру, книга Бенджамина Грэма «Разумный инвестор» очень хороша, но всё же занимает свою нишу — публичные рынки, работа с акциями и облигациями. При этом книга написана довольно давно — и для американского рынка, который сильно отличается от Европы и уж тем более от России. Мы же пишем о том, что происходит здесь и сейчас, говорим, что делали или совсем недавно, или прямо сейчас. Такая литература в дефиците, который я и мой соавтор Сергей Закатий попытались заполнить.
Неиностранный консультант
Игорь Сулькис родился в 1969 г. в Красноярске.
Образование: физический факультет, Красноярский университет; технологический бизнес, Академия народного хозяйства; финансовый менеджмент, Финансовая академия; мировая экономика, Дипломатическая академия.
Профессия: управление инвестициями, проведение сделок M&A.
Карьера:
2003-2005 – управляющий директор ГК «РегионЭнерго»
2005-2008 – вице-президент ГК «Магистраль»
2008-2017 – исполнительный директор фонда прямых инвестиций «Стратегия»
с 2017 года – инвестиционный консультант, член совета директоров клинического госпиталя на Яузе, член совета директоров ГК Be.live.organic.
Женат, трое детей.
В России наблюдается высокий уровень несоответствия масштабов финансовых институтов и промышленных корпораций. С одной стороны, есть крупные индустриальные компании мирового уровня, такие как «Норильский никель» и «Русал». С другой стороны, крупнейший из российских финансовых институтов — Сбербанк — по мировым меркам довольно мал. По размеру активов он, к примеру, в 10 раз меньше, чем Industrial and Commercial Bank of China, в восемь раз меньше, чем JPMorgan Chase. Весь наш фондовый рынок сопоставим по капитализации с одной крупной западной корпорацией. Именно поэтому в дополнение к классическим книгам о публичных рынках нужна новая литература, которая учитывала бы эти аспекты и представляла, так сказать, незамыленный взгляд.
— Почему в России по сравнению с теми же западными странами недостаточно такой литературы, которая совмещала бы теорию и практику?
Нашему фондовому рынку всего лишь три десятка лет. Это ничто по сравнению с такими странами, как США, Великобритания или родоначальники современного капитализма — Нидерланды. Поэтому пока что банально не удалось накопить достаточное количество экспертизы. Те, кто мог бы написать эти книги, заняты бизнесом. Одновременно на том же Западе не так много книг, написанных специалистами по сделкам. Еще раз отмечу: в основном мы видим книги по инвестициям в публичные рынки. Есть работающие на стыке прямых инвестиций и публичных рынков Уоррен Баффетт или Рэй Далио, но точно не видно массы авторов. Поэтому если есть дефицит в странах с более развитым по срокам и масштабам рынком, то что уж говорить о нас.
Еще один занимательный момент: люди, которые занимаются прямыми инвестициями, не всегда готовы о них писать по тем или иным причинам. Безусловно, есть множество книг, скорее биографических, написанных о фондах и управляющих компаниях. Но книг, написанных непосредственно теми, кто занимается прямыми инвестициями, не так уж и много. Важно понимать, что инвестиции — это весьма конкурентная среда. Именно поэтому не все готовы раскрывать детали своей работы, свои профессиональные секреты. К примеру, в нашей книге «Охота на Звезду» подробнейшим образом описаны рекомендации, как сократить ошибки при выборе компании для поглощения. Мне кажется, что мало кто и у нас, и на Западе готов так открыто и подробно описывать свое конкурентное преимущество.
Еще один важный вопрос: а есть ли конкурентное преимущество? К примеру, мы проанализировали, как у крупнейших управляющих компаний устроена доходность фондов, запущенных в разные периоды времени. Оказалось, что практически нет корреляции с размером или продолжительностью работы компании. У одной и той же управляющей компании один фонд может дать минус 10 % годовых, а доходность другого фонда может быть плюс 40 %.
Мы выяснили, что корреляция есть с моментом запуска фонда по отношению к стадии экономического цикла на макроуровне. Поэтому если вам повезло и вы вошли в крупный фонд в момент, когда рынок относительно недавно рухнул, в рамках 10-12-летних циклов, то вам, скорее всего, удастся относительно безболезненно «выйти». Если же не повезло и вы вошли, когда макроэкономика на пике, то будет распродажа внизу или в середине следующего цикла. Об этом, казалось бы, можно догадаться, и это очевидно многим профессиональным инвесторам, но я не мог найти четкого описания, подтвержденного расчетами, пока сам не собрал данные различных фондов и не проанализировал их.
— Есть известный курс по финансам Йельского университета, на котором приводят пример долгосрочных вложений в фонды, и выясняется, что вложения на основе выверенной стратегии и полностью случайных факторов, почти «методом тыка», приносят одни и те же результаты. Что думаете на этот счет?
Случайные инвестиции, или так называемое бросание дартса, дают порой весьма приличные результаты. Это факт, и от этого никуда не деться. Поэтому так важно не только куда и с кем ты инвестируешь, но и когда.
и промышленных корпораций».
Игорь Сулькис
Однако важно понимать, что дьявол в деталях. На большом интервале времени фактор активного управления играет всё меньшую роль. Именно поэтому доходность управляемых фондов на большом интервале времени стремится к доходности индексных фондов, а может быть и ниже из-за высоких комиссий. Прежде всего, это связано с тем, что интеллект не безграничен. Способность людей в долгосрочной перспективе придумывать всё новые алгоритмы в рамках реального многообразия рыночных условий также ограничена. Поэтому если мы говорим о десятилетиях, то очень сложно показать результаты лучше, чем индексный фонд.
Интересный момент. Если мы посмотрим на нынешнюю ситуацию, то увидим на примере индексных фондов, что движение вверх идет благодаря сильному росту капитализации нескольких высокотехнологичных компаний. Капитализация компаний из более «традиционных» и «старых» индустрий не растет так быстро или, хуже того, снижается. Поэтому индексный фонд также становится относительно опасным инструментом из-за того, что в нем слишком велик вес одной конкретной отрасли. Вот почему сегодня нужно очень серьезно задумываться об инструментах. Тем не менее я считал среднюю доходность индексных фондов США за последние 60 лет, и она составляет около 6,5 % годовых. Много ли инвестиционных фондов, которые прожили такой срок и показывали сопоставимую доходность?
Баффетта при этом нужно принимать в расчет очень аккуратно. У него не столько инвестиционный фонд, сколько инвестиционная компания. Он работает с большими пакетами акций, и у него в периметре страховые компании с огромными резервами, которые он инвестирует. Пик его доходов приходился на более ранние периоды, а последнее десятилетие у него была весьма скромная доходность, вполне себе сопоставимая с индексными фондами. В этом году он мог довольно неплохо заработать на провале рынка на фоне пандемии, но в среднем у него всё как раз на уровне индекса.
Также важно понимать, что чем больше фонд, тем сложнее находить новые варианты для высокодоходных инвестиций. Ты начинаешь соглашаться либо с большим риском, либо с меньшими доходами. Поэтому огромные фонды чаще всего не отличаются высокой доходностью.
— Сегодня торговля на рынках становится почти массовым явлением и популярностью пользуются онлайн-приложения для инвестиций и трейдинга, такие как Robinhood. Московская биржа также в этом году приложила усилия к привлечению физических лиц, и это очень помогло в момент весеннего кризиса. Как вы к этому относитесь?
В первую очередь я специалист по крупным сделкам, слияниям и поглощениям. Мой соавтор Сергей Закатий уделяет больше внимания публичным рынкам и мог бы лучше ответить на этот вопрос. Однако у меня есть и личный опыт работы, и он показывает, что работа на фондовом рынке, особенно в момент волатильности, — это довольно опасная игра.
Если вернуться к теме онлайн-приложений для инвестиций, то прежде всего нужно помнить, что бесплатный сыр обычно в мышеловке. Отсутствие комиссий за сделки компенсируется либо низкой надежностью, либо узким выбором возможностей. Компании проводят большое количество своих сделок через крупнейших брокеров, которые платят им за приведенного клиента. Но в любом случае появление этих приложений привлекло к рынку много новых игроков, заставило конкурентов снизить комиссии, и это безусловный плюс.
Если говорить о самом рынке, особенно российском, то я очень надеюсь, что огромное количество брокерских счетов российских граждан, которые забрали свои деньги из банков, где снизилась доходность депозитов, не приведет со временем к большим потерям. Однако обычная история такова: выигрывает биржа, брокеры и крупные инвестиционные дома, а проигрывают мелкие инвесторы. Впрочем, это не означает, что проигрывают все мелкие инвесторы и сразу. Поэтому важно всегда помнить, что этот рынок несет существенные предпринимательские риски и чем-то похож на казино. Люди, которые систематически зарабатывают на этом рынке, — это специалисты, они занимаются этим годы или даже десятилетия. Поэтому нужно обладать существенным запасом времени и знаний, а также готовностью сильно рисковать.
— В вашей последней книге мое внимание привлек следующий параграф: «Рекомендация разобраться, как работает рынок, адресована не только новичкам. Даже опытные трейдеры и крупные инвесторы были удивлены отрицательными ценами на нефтяные фьючерсы в США в марте 2020 года. Пусть кто-то и называет это красивейшей биржевой аферой 2020 года, мы же будем считать, что на фондовом рынке совсем нет манипуляций». Можете пояснить?
В данном случае корректнее спросить моего соавтора, потому что это его часть. В целом же я скорее солидарен с иронией Сергея. При написании текста мы как раз обсуждали несколько сделок, в которых он принимал личное участие. В какой-то момент стало очевидно, что один крупный банк зарабатывает, умышленно загоняя клиента в убытки по деривативам. Область сложных финансовых инструментов, таких как фьючерсы, опционы, — это игры взрослых. Их объем многократно превышает объем физических товаров, там задействованы крупнейшие финансовые институты мира, и они обладают возможностями для манипуляций. Плюс нельзя исключать и банальное несовершенство правил торговли и алгоритмов расчета цен.
Важно понимать, что в инвестициях не бывает единственно верной стратегии. Если инвестор не готов принять на себя российский страновой риск, имеет возможность открывать заграничные счета, склонен тратить время на изучение англоязычной финансовой отчетности, то для него открыто огромное количество площадок и инвестиционных инструментов. Если же он вполне комфортен с рублевым риском, находится в России, не хочет разбираться в отчетах западных компаний и не имеет зарубежных счетов, то может подобрать весьма высокодоходные рублевые инструменты. Российский рынок оценен низко, при этом весьма волатилен, и на нем можно зарабатывать серьезные деньги. Главное в этой истории — максимально четко понимать, какие именно риски ты готов на себя принять, а дальше это вопрос опыта и в значительной степени — везения.
